免费论文
收费论文
发表论文
我要投稿
设为首页 招标网
联系我们
经济学|管理学|法学|计算机|医学|教育|文学|政治|艺术|哲学|更多 经济学|管理学|法律|计算机|医学|教育|文学|政治|艺术|哲学|更多
 论文搜索
  推荐服务: 论文发表 收费论文
期刊论文格式
毕业论文格式
期刊论文范文
毕业论文范文
论文致谢
毕业论文答辩
开题报告
论文选题
英文摘要书写
负债融资、公司治理与企业价值最大化
作者:李胜楠 牛建波  时间:2007/11/22 9:12:00  来源:论文天下论文网
 一、引言

  负债融资与公司治理是企业理论和实践中的两个至关重要的问题。从宽泛的意义上讲,两者都属于现代金融学的研究领域。负债水平和公司治理结构对企业价值均会产生影响,但是负债水平与企业价值关系的研究进入金融学者的视野要早于公司治理结构与企业绩效关系的研究。由于融资理论和公司治理理论是围绕完全不同的核心要素构建的,所以原有的研究也就忽视了两者之间的相互关系。近十几年来,完全属于公司财务研究领域的两种融资方式——负债融资、股权融资与公司治理这两方面的思维和行动结合起来,对金融理论和实践均产生了深远的影响。

  根据最早的有关资本结构和企业价值的研究,即诺贝尔经济学奖得主美国金融学者莫迪哥莱尼(Modigliani)和米勒(Miller)在1958年共同提出的“MM无关定理”,在完美的市场中,由于无套利因素的存在,资本结构与企业价值无关。换言之,企业选择什么样的负债水平均不会影响企业价值。直观看来,该理论建立了负债水平和企业价值之间的最简洁的联系,但是它忽视了价值创造的形成和决策过程,使得企业内部的授权状况和决策过程成为一个“黑箱”。

  莫迪哥莱尼和米勒虽然开创了资本结构研究的先河,但是MM无关定理是在一系列严格的假设条件下提出的,例如,没有公司和个人所得税、没有破产风险、没有代理成本等等,因此MM定理仅具有理论上的价值。随着委托代理理论、契约理论、信息经济学和产权理论的提出,很多学者分别开始从税收、破产成本、代理成本、信息不对称、不完全契约等角度重新审视企业的最优负债水平。随着原有的:MM无关定理中假设条件的松弛(Relax),研究发现,负债在向经理人员提供激励和约束、向外部投资者传递信息和决定控制权安排等方面均有特殊功能,进而对企业价值产生影响,[1]而这些内容恰恰是公司治理致力解决的问题。所以,公司的负债水平可以和公司治理有机地联系在一起,资本结构[2]可以通过影响公司治理结构进一步影响企业价值。公司治理打开了围绕着负债水平和企业价值之间的黑箱,具体描述了价值最大化的形成和决策过程。

  二、基于企业价值最大化的负债融资与公司治理的互动

  (一)负债融资在公司治理中的作用

  传统的金融理论将负债视为股权的一种可替代的融资工具。实事上,不同融资方式的选择对企业相关主体的行为和利益均会产生影响,并影响权力在各利益主体之间的分配。从本质上讲,不同融资方式的选择就是不同治理机制的选择,[3]负债融资的治理功能不容忽视。

  1.负债融资对股东和经理人员的激励和约束。

  詹森和麦克林(Jenson & Meckling,1976)在其经典性的论文中,通过讨论公司价值与经理人员股票所有权之间的关系,首次将由所有权和经营权分离所带来的代理问题纳入公司估价(Corporate Valuation)的分析范畴中。经理人员有追求额外消费的积极性,这将给企业带来价值损失,即“代理成本”。而负债融资将通过增加经理人员相对持股份额激励经理人员努力工作,进而降低代理成本。

  此外,和股权融资相比,债权人的权利受到债务契约的明确保护。当企业违反契约或资不抵债时,债权人通过处理抵押资产和迫使企业破产等制约性方式行使权力,这将对公司经理人员产生一种强制性约束。经理人员必须考虑债务到期时,公司是否有足够的现金或其他可变现资产,否则就会面临诉讼或破产。詹森(Jenson,1976)认为,随着财务杠杆比率的增加,将减少经理人所控制的自由现金流量(Free Cash Flow),进而抑制经理人员的过度投资行为。但是,采用负债融资将导致经理人员倾向于投资高风险的项目。因为债券是一种固定收益的金融证券,如果利用负债融通的资金报酬率远远大于利息率,项目投资的相当份额将归属于拥有股份的股东和经理人员所有,而项目投资失败的风险将由债权人、股东和经理人员共同承担。因此,无论股东还是经理人员都有投资高风险项目的动力。

  2.负债融资的破产机制和“相机控制”。负债被普遍认为是与破产联系在一起的硬约束机制。破产是在市场经济条件下对经理人员的最大惩罚。因为,企业破产不仅会导致经理人员对企业支配权的丧失,而且破产的“劣迹”反映在经理人市场上,其社会名誉和地位就会下降,这将直接影响他的再就业前景。在这种潜在压力下,经理人员不得不努力提高公司的业绩。

  根据金融契约理论,企业正常经营的情况下,债权人并不拥有企业的剩余索取权和剩余控制权。当破产时,债权人将介入企业的经营并进一步获得剩余索取权和剩余控制权。所以,破产不应仅被视为对债权人的最终补偿机制,关键的问题是由于负债的存在而引发的破产使控制权从股东转移给债权人成为可能。金融契约理论侧重于证券所有者在企业所有权配置方面的分析,而公司治理结构就是关于企业剩余索取权和剩余控制权如何分配的制度安排。所以,从一定意义上而言,选择不同的负债水平就意味着选择不同的治理结构。阿尔钦和伯顿(Aghion & Bolton,1992)证明,在不同的参数(如企业收益)设定下,相应地存在不同的、有效率的控制权安排或治理结构,在一定条件下相机控制是有效率的。在现实经济中,标准的债务契约是实现相机控制的一种自然方式,即债务契约本质上内涵着控制权的配置。

  3.负债融资的信号传递功能。当企业对外融资时,内部经营者和外部投资者之间存在着信息不对称,因此可能引发经理人员的道德风险,有必要对经理人员进行激励约束。设计激励约束机制的关键环节就是获得经理人员行为的信息。信号传递理论认为,经营者会通过自己的某些行为向市场传递信息,而作为投资者则可以通过经营者的行为推测其拥有信息的内容。融资方式的选择就能够有效地将经营管理者掌握的关于企业发展前景的正确信息传递给外部投资者。

  罗斯(Ross,1977)认为,由于破产概率和企业的质量负相关,和负债水平正相关,相同的负债水平对于质量不同的企业而言破产概率不同,优良的企业破产概率低,质量差的企业破产概率高。这就意味着,同时使用较高的负债水平,优良企业成本较低,而质量较差的企业将无法模仿优良企业的经营者选择高的负债比率,因此,负债水平成为传递企业质量情况的一个信号。迈耶斯和麦吉勒夫(Myers&Ma jluf,1984)认为,负债水平可以传递出有关企业价值的信息。当企业价值被低估时,现有股东因为担心利益流向新股东而偏向采用负债融资。因此,举债可以被看作一个积极的信号。

  (二)公司治理对负债融资的影响

  中外理论界对公司治理有不同的解释,总的说来,都是以委托代理理论作为分析的框架。从狭义上而言,公司治理是指所有者对经营者的一种监督和制衡机制,要解决的就是因所有权和控制权相分离所带来的代理问题。从宽泛意义上而言,则是用以处理不同利益相关者即股东、债权人、经理人员和职工之间关系的权利和责任结构,以实现企业效率经营的一整套制度安排(青木昌彦和奥野正宽,1996)。但是,这两种解释都没有涉及公司治理的终极目标,即降低代理成本的目标是什么?企业的效率经营用什么指标来表示?笔者认为,公司治理的最终目标是优化决策,最终实现企业价值最大化。㈤负债水平的确定是公司财务决策的一个重要组成部分(融资决策),它的最终决定则是股东、债权人和经理人员相互博奕的结果。公司治理正是通过决策机制来确定公司是否需要负债融资和负债融资的数量,进而改变现在的负债水平。

  从上述分析可以看出,无论负债融资还是公司治理都会影响到企业价值,而负债融资和公司治理之间又存在着互动

[1] [2] [3]  下一页

 3000万硕士、博士、期刊论文全文下载  论文发表:快速、低价、优质
提供60万硕士论文、10万博士论文、2700万期刊论文全文下载服务,助您一臂之力! 十年的论文发表经验,快捷的论文发表服务,保证所发表的杂志均为正规合法的期刊,收费同行最低!
[本文关键字] 负债 融资 公司 公司治理 治理 企业价值 价值 最大化
[版权说明]《负债融资、公司治理与企业价值最大化》论文版权属于作者本人,您可以参考本论文进行论文创作,但不得抄袭、复制!本站免费论文主要来源于用户投稿(投稿网址),如果涉及到侵权问题,请联系lunwentianxia_card@163.com删除。
  负债论文   融资论文
·论“国家综合负债” ——兼论如何处理银行不良资产 
·企业负债筹资风险的分析与防范
·或有事项会计准则中资产负债观和收入费用观的差别
·或有负债的财税处理
·西方投资银行的资产负债管理与风险控制
·我国资本市场的运行特征与直接融资效率分析
·上市公司融资结构与融资成本研究
·谨防我国金融体系出现“融资功能衰竭”风险
·八大建议为券商融资破题
·中国企业融资结构优化的金融制度分析
  公司论文   公司治理论文
·取消“所得税先征后返”对上市公司业绩的影响
·上市公司融资结构与融资成本研究
·美国公司治理结构改革的最新发展及其启示
·从资产减值转回规定的演变看其对上市公司利润的影响
·论公司CEO的法律地位
·美国公司治理结构改革的最新发展及其启示
·公司治理结构中的会计控制创新
·从公司治理改革看会计国际趋同
·西方公司治理结构模式的比较研究
·国有公司治理体制中的问题及原因分析
  治理论文   企业价值论文
·民间的仪式与国家的在场
·美国公司治理结构改革的最新发展及其启示
·公司治理结构中的会计控制创新
·浅谈治理企业会计信息失真的对策
·浅谈推行会计委派制,从源头上防范和治理腐败
·刍探以企业价值分析为重心的财务分析体系
·我国企业价值评估产生的背景与动因
·我国企业价值增长战略探析
·企业资产证券化角度看资本结构的优化
·全面成本管理提升企业价值
  推荐期刊投稿
·武汉电力职业技术学院学报
·数码摄影
·广东农工商职业技术学院学报
·四川理工学院学报(自然科学版)
·福建理论学习
·四川师范大学学报(自然科学版)
·现代舰船
·上海交通大学学报(农业科学版)
·方言
·机械工程师
 
·茶业通报
·计算机科学与探索
·中国生物化学与分子生物学报
·国际耳鼻咽喉头颈外科杂志
·岩石力学与工程学报
·湖北电力
·China Auto
·疯狂英语(教师版)
·泉州师范学院学报
·遥感技术与应用
 
·科学时代
·农机市场
·东方剑
·物理实验
·工业水处理
·工业审计与会计
·环境监测管理与技术
·安徽中医学院学报
·Virologica Sinica
·Chinese Journal of P
   免费论文
公共管理 | 法学 | 理学 | 医药学
政治 | 社会学 | 文学 | 艺术 | 哲学
工学 | 计算机 | 文化 | 英语论文
经济学 | 财政 税收 | 证券金融
管理学 | 会计审计 | 工商管理 | 教育
财务管理 | 论文写作指导 | 应用文
   收费论文
马列毛邓 | 哲学宗教 | 社会科学
政治法律 | 军 事 | 经 济
文化科学教育体育 | 语言文字
文学 | 艺术 | 历史地理 | 自然科学
数理化 | 天文 | 生物科学 | 医药卫生
农业科学 | 工业技术 | 交通运输
航空航天 | 环境安全
   浏览历史

联系论文网 | 收费论文 | 发表论文 | 论文翻译 | 友情链接 | 全部分类 | 网站地图 | 期刊导航
版权所有 2008-2018 论文天下 www.lunwentianxia.com 京ICP备08104503号
.125