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论我国国有企业及上市公司资本结构现状及成因分析
作者:孙立新 初 征  时间:2009/2/16 16:06:00  来源:论文天下论文网

  [论文关键词]资本结构 现状 成因分析

  [论文摘要]
资本结构是公司整体融资债务资本和权益资本的组合,它不仅影响企业的资本成本和企业总价值,而且影响企业的治理结构和激励机制,进而影响企业行为特征和企业绩效。分析了我国国有企业及上市公司资本结构的现状及成因,提出了优化资本结构的建议。
  
  一、引言
  资本结构问题是企业财务管理的难题之一,解决好企业的资本结构问题,将有助于企业在激烈的竞争中站稳脚跟,增强获利能力,实现企业价值最大化的目标。而资本结构决策问题实质上是资本的属性结构和决策问题,也即债务资本的比例安排问题。在资本结构决策中,合理利用债券筹资,科学安排债务资本和权益资本的比例,是企业筹资管理的核心问题,它对企业具有重要意义。因为合理的资本结构,一是可以降低企业的综合资本成本率,二是可以使企业获得财务杠杆利益,三是可以增加企业的价值。
  
  二、我国国有企业及上市公司资本结构的特点及成因分析
  (一)国有企业资本结构的特点及成因分析
  目前,我国国有企业的资本结构主要表现为两种极端,弹性过度的高负债资本结构和弹性不足的高权益资本结构。
  1.高负债水平资本结构的成因分析。(1)传统的国有产权制度是国有企业过度负债的根本原因。在传统的国有产权制度下,国家是国有企业的唯一所有者,企业的全部资产归国家所有。结果造成财政上实行统收统支的“大锅饭”,企业负盈不负亏,生产经营的一切资金依赖银行贷款。企业只求产值,不求效益;只求速度规模,不求效率。其后果是盲目举债,负债不断增加。由于目前市场机制还不完善,虽然国有企业已经进行了股份制改革,但是部分企业仍然留有旧体制下无节制借贷的陋习。(2)资金供应体制的原因。当前国有企业资本结构严重不合理,主要是由于国家作为所有者自有资本投入严重不足和以信贷为主的资金供应体制所造成的。(3)国有企业经营管理不善,经济效益差是造成过度负债的内在原因。长期以来,国有企业内部机制不健全,管理水平低下。在经济体制由计划经济转向市场经济之后,企业无法适应激烈的竞争环境,造成生产资金短缺,只有通过增加负债维持经营,导致过度负债。(4)国有企业包袱过重。本来经济效益较差的国有企业目前还背负着诸如福利费、退休金、医疗保险等越滚越大的债务包袱。
  2.高权益资本结构的成因分析。(1)股权融资成本低。股权融资的成本K=d/[p× (1-f)]+g,其中d代表预期股利水平,g代表股利成长率,P代表新股发行价,f代表筹资费用率,k代表普通股成本。由于国有上市公司盈利水平普遍不高,股利水平d和股利成长率g较低,甚至为负数,股权融资的成本K相应也降低了。(2)当前我国资本市场尚不成熟,相关的法律法规还不健全,市场和股东对公司董事和经理的监督效率较低。(3)对国有企业而言,股权分置改革之前,不能上市流通的“国有股”和几乎不能流通的“法人股”占到整个股权结构的70%左右。为减少这部分股权所占的比重,获得更多的流动性更强的投资,企业必然倾向于增发新股,从而导致了更高的权益资本结构。
  (二)上市公司资本结构的特点及成因分析
  1.上市公司资本结构的特点。(1)资产负债率较低。据有关统计资料,我国沪深两地上市公司2004年末资产负债率情况分行业来看,除去资产负债率最高的金融保险行业,全国22个主要行业中,只有7个行业资产负债率达到60%,食品饮料行业甚至只有5.96%。(2)负债结构不合理,流动负债水平偏高。虽然上市公司总的资产负债率低于全国平均水平,但其流动负债占负债总额的比重高达78%以上,比平均水平高出12个百分点。这充分说明我国上市公司的净现金流量不足,企业要使用过量的短期债务来保证正常的运营。(3)上市公司严重依赖外部融资构成,内部融资所占比重平均不超过5%,而且在外部融资中,上市公司过度偏好股权融资,债务融资明显偏低。从我国上市公司的有关资料分析不难发现,沪深两地的上市公司普遍偏好股权融资,而较少采取企业债券进行融资。(4)从股权资本内部构成看,股权结构呈畸形状态。
  2.上市公司资本结构的成因分析。我国市场机制尚未健全,资本市场不发达,融资渠道窄,约束条件多,法规、法律不完善等因素致使上市公司形成了特定的资本结构和特殊的融资偏好。形成这些特征的主要原因如下:其一,资本市场失衡,融资渠道不畅;其二,国有上市公司是由原国有企业股份制改造、剥离出部分优质资产设立的,这些公司原有国有资产规模都比较大,以增资方式向社会公开发行股票后,股权资本更趋扩大;其三,股权融资的资金成本比较低;其四,公司治理结构不完善及股权融资承担的财务风险较小。
  
  三、主要结论及建议

  合理的资本结构能够使企业价值最大化。从筹资角度分析,企业价值最大化取决于企业筹资效率所形成的综合资本成本的高低,只有使企业达到综合资本成本最低,企业的价值才能够达到最大。在目前尚不完善的市场体制下,企业只有进一步形成合理的治理结构,优化资本结构,才能促进企业目标的实现。具体可以采取以下措施优化资本结构:
  (一)坚持存量优化与流量优化相结合。存量优化是在不改变企业资本总量的基础上,通过调整债务资本与权益资本的比例关系而优化企业的资本结构,一般适用于资本总量能够满足企业生产经营需要,但是负债与权益资本二者之间的比例关系或者负债与权益资本各自内部结构不合理的情况。流量优化是通过调整企业资本总量来优化企业的资本结构,通常适用于资本总量过剩或不足,需要通过调整企业资本总量来达到优化资本结构目的的情况。企业资本结构不合理的成因相当复杂,只有对症下,根据实际情况采取措施,才能达到优化目的。
  (二)优化资本结构与优化治理结构相协调。有效的公司治理结构应该是有效地发挥各方利益关系制约下形成的约束与激励机制,保证各利益主体的利益相均衡,即企业价值最大化。而治理结构的形成与设计,与资本结构是密切相关的。企业权益资本构成是形成企业控制权的基础,权益资本与债务资本的构成比例是股东与债权人产生利益冲突的根源。优化资本结构必须以能够建立合理的企业股权构成比例,进而形成企业能够追求价值最大化的代理关系为目标。这就必须优化产权的配置结构,优化债权人和债务人的各自生产经营机制。
  (三)兼顾静态优化与动态优化两个方面。从某一时点看,企业的资本结构呈现出静态特征,表现为权益资本和债务资本二者之间的比例关系。而从一定时期看,资本结构又表现为明显的动态属性。资本结构的这种特点,要求资本结构优化必须兼顾静态和动态两个方面。静态优化应充分顾及企业的现实情况,动态优化应根据影响资本结构的各因素变动情况,合理安排其结构。需要做到:一是根据企业未来的战略发展确定资本结构;二是根据未来环境变化确定资本结构;三是充分利用弹性融资工具,增加资本结构的弹性。这样才能使企业资本结构既满足当前的需要,又富有充分的弹性。
  
  参考文献
  [1]邹芳莉,最优资本结构还是有效资本结构,河北经贸大学学报,2004,(1),11~13
  [2]曾源,中国上市公司资本结构的形成及优劣分析,财会研究,2005(1),9~12
  [3]李义超,中国上市公司资本结构研究,北京,中国社会科学出版社,2003,22~23
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[本文关键字] 资本结构 现状 成因分析
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