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股权约束、债权约束、市场约束

摘 要:股权约束、债权约束、市场约束等三种约束方式各有特点。我国上市公司约束机制不健全,表现为:股权约束失衡,债权约束软化,市场约束乏力。应采取调整股权结构等多种措施改善上市公司约束机制。

关键词:股权;债权;市场;约束

上市公司约束机制是针对公司经营者或经理人而设计的一套控制、监督制度,目的在于防止或减轻经营者的机会主义行为对公司股东、债权人及其他治理相关者的利益损害。上市公司治理体系中主要有三种约束机制:股权约束、债权约束和市场约束。我国上市公司约束机制不健全,表现为:股权约束失衡,债权约束软化,市场约束乏力。本文拟对上述三种约束机制的特点等作一比较分析,并针对我国上市公司约束机制中存在的问题提出有关政策建议。(一) 股权约束 股权约束是指在公司所有权与经营权分离条件下,股东从对自身利益关切出发而对公司经理人员实施的必要的监控与制衡,其目的在于保证公司经营者行为与股东价值最大化目标的一致。股权约束以股票投资者对公司拥有的最终所有权为基础,通过投资者行使股东权利的方式体现出来,主要有两种:一是用手投票,对经营者提出的投资、融资、人事、分配等议案进行表决或否决;二是用脚投票,卖掉股票一走了之,利用资本市场的接管来对经营者施加压力。理论上讲,股权约束对经营者是一种较为直接的威胁较大的约束方式,公司重大决策及经营者选聘等权力都掌握在股东手中,股东大会、董事会、监事会均可发挥对经理人员的监控作用。但从上市公司治理实践来看,股权约束又是一种弹性较大的约束方式。尽管股东对公司拥有剩余索取权,但公司并无分派股息的法定义务,因而股权约束在财务上对公司经营者造成的压力并不大。其力度及有效性大小主要取决于以下三个因素:⑴公司股权集中或分散的程度。股权越集中,形成控股大股东,约束力度就越强。这是因为大股东持股较多,丧失了因股票分散而降低风险及流动性强的好处,所以需要从加强监管和控制中补偿。相反,股权越分散,则由于中小股东普遍的搭便车心理而使股权约束力相应弱化。⑵有关信息在所有者与经营者之间分布的对称程度。对称的信息分布不仅有利于股东事中或事后对经营者进行动态地评价、监督和控制,而且有利于提高事前所有者与经营者之间委托代理合约的完备程度。但现代公司由于两权分离,所有者往往处于信息弱势方,从而削弱了股权约束的成效。⑶股东的性质。个人股东和机构投资股东是股权实置的原生股东,国有股东是股权虚置的派生股东,法人股东则是引起复杂股权效应的派生股东。不同的股东对收益性、支配性、投资性的选择顺序和追求程度不同,因而股权约束的力度也各不相同。从我国情况看,上市公司股权约束总体呈现出软化乏力状态,但同时也存在控股股东滥用控股权的问题。⑴国家股由于最终所有者缺位,股权被不同政府机构分割,股权约束弱化,结果造成在国家股比重较大的公司,内部人控制现象严重(何浚,1998);同时也促使国家以行政方式来行使股东的权力,形成行政约束对股权约束的替代。⑵个人股东由于过于分散,难以形成对公司约束的合力,普遍存在用脚投票的消极行为。⑶法人股东多为上市公司的国有控股母公司,自身存在股权软约束条件下的“内部人控制”问题,加上改制不彻底,控股母公司与上市公司在人、财、物等方面有诸多关联,甚至是“两块牌子、一套人马”,因而出现控股母公司在“内部人控制”情况下对上市公司滥用控股权的问题。(二) 债权约束债权约束是指在公司负债经营的条件下,债权人为保障自身利益而对公司经营者施加的影响或压力。相对股权约束而言,债权约束具有如下特点:⑴债权人在正常情况下一般不介入公司內部治理,而只是拥有对到期债务本息的索取权,即债权约束主要体现为一种财务约束。⑵债权约束具有法律上的强制力,即在公司不主动还本付息的条件下,债权人可诉诸法律手段强制债务人执行。⑶在公司丧失偿债能力的前提下,公司治理主导权即由股东移交债权人,公司将面临破产清算或资产重组的命运,经营者也将有“下岗”之虞。因此,从经理人员角度看,债权约束要比股权约束硬得多,可以更有效地发挥对经营者的监督约束作用。首先,公司定期的债息支出将减少经理用于享受其个人私利的自由资金流量,削弱其低效投资的选择空间,进而可以抑制经理的过度投资行为。也就是说,债务作为一种担保和承诺机制,能够促使经理人员多努力工作,少个人享受,并做出更好的投资决策,降低由于所有权与控制权分离而产生的代理成本。其次,由于破产威胁的存在,经营状况不佳的企业不敢背上过多的债务负担,因而,负债率的高低,可以向外界传递企业经营状况好坏的信息,有利于利益相关人正确地评价企业和企业经营者,形成更有效的经营监督机制。最后,债权促使企业的所有者更加关注企业的经济效益,更有动力监督企业的经营。因为破产机制的存在使企业的股权所有者承受着更多的企业经营风险,如果企业因经营效益较差而进入破产程序,那么企业的资产就首先用来抵偿

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